為何經濟強股市弱？

環球股市升上高位後，不斷反覆整固，然後再試高位，反映出在今輪大牛市中，累積升幅已很大，常會引來獲利回吐，但在回吐之際，卻又由於憧憬企業盈利仍會增長，加上廉價資金仍多，便又見買盤入市。

除先進國家及地區外，新興國家的股市今年亦普遍反彈，例如，大摩MSCI亞太區指數，也升至10年高位，說明新興市場亦開始跟上先進國家股市的節奏。

不過，以中港兩地股市相比，卻可發覺內地股市仍跑輸很多，特別是「滬港通」和「深港通」接連開通之後，更多的北水通過上述途徑南下買港股，而外來資金雖有北上，但佔內地交投的較少比例，影響力有限。

沽壓再現 股民情緒又轉悲觀

華爾街傳統智慧指出，股市是提前反映半年後的經濟情況。然而，自從國際金融海嘯爆破10年以來，先進國家的經濟處於超低增長期，就算是表現較佳的美國，也只是維持約2個巴仙的GDP增長，香港的經濟增長也是持續低微，若與中國內地相比，根本上無得比。然而，當各國都在讚揚中國持續崛起之際，中國股市的表現卻完全跟不上，2015年曾一度虛火亂升，結果要國家隊救市才勉強穩住陣腳。

今年中國股市升幅雖仍較落後，但也曾升上3400點，出現茅台這樣的大牛股，然而，近期股市又見到明顯的沽售壓力，使內地投資者又轉為悲觀。

中國內地的中小企市盈率平均仍高達50倍，創業板的股票就更加高，從價值投資法來看，很難找到有投資價值的公司。內地被視為散戶市，輸得多之後，剩下來的散戶也開始變精明了，因此，估值太高的股票更加無運行。

散戶市的另一個特點是喜歡孖展買貨，卻不懂對沖以減低風險，當內地樓市到了水尾之後，炒家陸續退出市場，部分進入股市是必然的選擇。周小川行長已多次警告，中國存在著金融風險，要持續降槓桿，然而，中國民間資金多，要借閒錢也不難。

估值太高 難用價值投資檢視

中國的經濟雖然結束了超高增長期，但經濟增長仍企穩於每年6%以上，在世界上是屬於驕人成績，內地也有盈利持續高增長的白馬股，例如白酒股和白電股。

但從上市公司的整體情況來看，除少數被投資者視為炒不起的權重藍籌股外，大部分的股票的價格仍是嚴重偏高，因此，當外地資金陸續介入後，劣質股票隨着股指的回升而持續下跌，只靠少數白馬股支撑，及至白馬股升得太多也見獲利回吐時，股民的心態便又轉悲觀。

中國內地的中小企市盈率平均仍高達50倍，創業板的股票就更加高，從價值投資法來看，很難找到有投資價值的公司。內地被視為散戶市，輸得多之後，剩下來的散戶也開始變精明了，因此，估值太高的股票更加無運行。

中國股市整體估值仍高，但不是所有股票都是如此，白馬股盈利持續增長，金融銀行股有穩定的股息回報，四大行大到不能倒；因此，每次回吐，其實都是價值投資者的收集機會。

事實上，在A+H股之中，也有不少股票享有高息，例如，我喜歡的晨鳴紙業（01812），H股的股息仍有4.5厘以上，明年初宣布年度業績之後，估計至少可增加至6厘。不過，該股的A股則股價仍是頗大的升水，減低了吸引力。投資者似乎認為會長期如此，但其實，北水透過中港通買入及持有晨鳴的比例不斷提高，反映出醒目錢已懂得轉倉，只留下不懂計數的繼續持有或買入晨鳴A股。

盈利續增 權重股有利息支持

價格可以是沒有錯的，但長遠必將回歸價值，因此，我不認為恒指升上30000點便是很高，因為仍有盈利和息率支持。反之，在中國內地，就算股價進一步回落，除了少數股份之外，大市仍見不到有很大的吸引力。因此，反映權重股票的上證股指，仍會持續跑贏中小企，盡管中小企跌得太多，間中亦會有似模似樣的反彈。

（原文轉載自《經濟通》）

（本欄逢周五刊登）