大戶怎看後市

我們散戶看後市，多數是看新聞、看報紙、聽人講、看股價，但可惜這些都屬於明日黃花的馬後炮之「看」；大戶則是往前看，他們看的股價，不是今天、昨天的股價，而是數月，以至數年後的股價。

高盛每季都會與上市公司通電話，問他們經營上的問題，他們分析了第三季與上市公司的電話會議，發現有3件事在困擾企業︰關稅、薪資通脹以及利率走高。

在已經披露財報的標普500成分股中，有接近78%的第三季表現超過預期。綜合盈利增長為24.9%，為2010年第三季度以來第二高。不過這是過去，在未來股市，仍然因對上述3件事的擔憂而大幅下跌。

3大因素困擾美國企業

高盛指出大多數企業希望通過漲價來應對關稅的負作用，包括聯合科技（United Technologies）在內的企業向股東表示任何不利經營的關稅都會最終轉嫁到客戶頭上。

美國10月非農就業人數新增25萬，平均時薪按年上漲3.1%，失業率維持在多年低位3.7%。

薪資佔到企業成本的60%，因此對盈利有非常大的影響。一些指標顯示明年一季度的薪資增長可能加速至3.5-3.6%，而債市和央行將必須作出回應，息口應升。

最後利率走高會加大企業的借貸成本，同樣不利於未來盈利。

高盛預測10年美債收益率明年底前會升至3.4%，幸而利息償付比率到目前為止保持良好，不至爆煲。

美國工業聯盟的一份分析報告顯示，美國企業支付的關稅遠高於去年，主要原因是特朗普加關稅。

這些組織稱，美國企業在9月份支付了44億美元的關稅，較上年同期激增50%以上。該組織表示，特朗普政府關稅政策，在很大程度上推動了這一增長。

聯盟發言人查爾斯．布斯塔尼在一份聲明中說︰「美國企業、農民和消費者成本的歷史性上漲僅僅是個開始。」

該聯盟與諮詢公司貿易夥伴（Trade Partnership）合作，利用政府數據計算關稅成本，數據顯示，這些措施使美國公司在9月份損失了約5.45億美元。

美國的出口也受到了影響，包括大豆、波旁威士忌和奶酪等。受限制的產品出貨量較上年減少25億美元，降幅26%。

有企業家表示︰「隨着成本的上升，我們不能將所有的成本都轉嫁給我們的客戶，所以這會影響我們的底綫。」隨着歐洲、墨西哥和加拿大市場的關閉，個別美國企業的銷量就會下降，減少盈利。

因此高盛集團日前發布研究報告警告稱，伴隨着特朗普政府減稅政策的正面影響逐漸消散，加之美國經濟增速放緩，未來2年標普500指數成分股公司的利潤增幅料將急劇下降。

高盛美國股票首席策略師大衞．考斯汀預測，標普500指數成分股公司在2018年的每股收益料增長23%至163美元；2019年料增長6%至173美元；2020年將僅增長4%至181美元。

研究報告稱，隨着美國經濟進入周期後階段，2018年快速的增長率不太可能持續到2019年和2020年，「已經看到就業市場趨緊、薪資和投入成本上升的迹象，且美元走強，這些都會給企業利潤增長構成阻力」。

高盛經濟學家預計，美國今年第四季度GDP增長將放緩至2.6%，遠低於第二季度的4年新高4.2%和第三季度初值3.5%。美國GDP 2018年有望增長2.9%，但隨着未來金融環境收緊及財政刺激政策減少，2020年GDP增速將降至1.6%。

高盛集團以Jan Hatzius為首的經濟學家提出︰「展望2019年，我們預計財政刺激措施將對全球增長做出類似於2018年的貢獻，但其構成將從以美國為中心轉變為更廣泛的發展中市場和新興市場。」

高盛表示當前美股「拋售過度」，年底前將先回漲6%；摩根士丹利就唱反調。

摩根士丹利首席股票策略師Michael Wilson在9月中的研報中已警告，美股已經處於「滾動的熊市」，即不同板塊、行業或資產輪流出現下跌的陣痛之中。而近期，「滾動的熊市」已經對牛市最大的兩個寵兒（增長型股票）︰科技和非必需消費品板塊，發起了進攻。

Wilson指出，截至2周前，「滾動熊」幾乎已經觸及幾乎所有主要資產類別，而標普500指數正是這條最終的防綫。目前美股中，40%的股票和幾乎所有板塊都較其52周高點至少下跌了20%。

Wilson表示，「我們認為，證據正在增多，市場給出的信息很明顯︰對於明年盈利增長的共識太過樂觀。」

截至目前，標普500指數已經從9月的高點下跌8.8%，3周內抹平了年內所有漲幅，而在此輪拋售之前，標普500年內漲幅近11%。

Wilson還指出，近期美股的下跌與2015年以來美股經歷的其他盤整不同，「標普500指數的200日均綫被完全突破，標普500內大部分板塊和股票低於其200日均綫」。

Wilson認為，這意味着，2016年初美股開始的周期性上升趨勢已被打破，而且市場的廣泛下跌表明，這背後的驅動力比大多數市場參與者和評論家所認為的要更為強。

緊縮政策減市場流動性

Wilson稱，這證實了大摩討論了一整年的問題，即「美儲局和其他央行收緊幅度超過了市場（可能還有本國經濟）可以承受的程度。由於運營成本上升，公司和政府財政縮緊，明年各公司的盈利增長將明顯放緩」。

Wilson表示，他最擔心的問題是，美儲局和各國央行的貨幣緊縮政策導致市場流動性的減少。摩根士丹利對於全球央行資產負債表的研究顯示︰「全球央行資產負債表從1月份非常健康的15%同比增長率，大幅下挫，如果美國、歐洲與日本央行不改變方向，這些資產負債表增長率將一直下降，到明年1月將為負數。而從歷史上看，如果此情況發生，我們就會陷入金融危機，或者經濟衰退，或者二者兼而有之。」

研報中，Wilson重申其「熊市目標」為2400點。Wilson寫道︰「只有資金流動性有改善，2019年的盈利收縮預測有所減少，美股才可能反彈。」

「我們認為在美儲局暫停加息或至少暗示他們對此擔憂之前，市場的下跌不會停止。考慮到美儲局必須對目前仍然強勁的經濟數據做出反應，也要保持政治中立，我們認為，標普500指數可能需要再跌200點，即2450點會是一個合理的下行目標。」

Wilson寫道，「我們認為周期性的熊市正處於發展的過程中，這將使標普500保持在2400-3000的區間，長達2年之久。」

讀者應將今日之文，與昨日之文，合成一齊看，昨文講出了因︰對沖基金投資者贖回多，他們之所以要大幅贖回，是因為他們看到了未來一、兩年的美股盈利前景大不如前，故美股公布的第二季佳績起不到支持作用，因為都是以前的業績，已反映在已上升了的股價中，今時的下跌，則是反映對前景的憂慮及對9月時對沖基金的被贖回。至於是否如高盛所言，被拋售過度，危機已過，還是如大摩所言，熊市剛開始，則仍在發展中，要大家觀察好了。