市場棒打聯儲局

美債息倒掛一度引來美股大跌及拖累全球股市，表面上是投資者對經濟和股市前景憂心，更深層的意義是市場對聯儲局的不信任，認為鮑威爾等對經濟及利率變化的估算不合格，倒不如自行評估和測試。

所謂債息倒掛是指10年期長債的收益率竟然較3個月短債的收益率還要低，這意味着市場或較保守的投資者對中短期不樂觀，寧願以較低價賣出短期債券及以較高價換入長期債券，以策安全。

鮑威爾力推利率正常化

根據過去經驗，若果出現債息倒掛，接着很可能是經濟衰退及股市大跌，這種情況在千禧年科網泡沫及2008年金融海嘯爆發前均曾經出現，投資者寧可信其有不可信其無，於是股市率先急挫。若債息倒掛近期仍不時出現，長債受追捧，則避險情緒會繼續高漲，美股也會持續受壓。隨着中國和歐洲經濟放緩，美國經濟相對較穩，美股也成為帶領環球股市的指標，若美股也下挫，則環球股市可能出現新的跌浪，結束今年初以來的回升。因此，投資者會密切注意美國債息的變化，作為股市短期走向的指標。

其實，債息倒掛預視着經濟將衰退並非必然會發生，而就算出現也可能是1年後的事，過早擔心的投資者可能先失利，而當以為沒事了卻便出事。

聯儲局早前議息後大幅調整政策，預期今年不再加息，同時9月便結束縮表，市場初時的反應視為利好股市，但保守的投資者在債市上重新部署，以避險為先，因而出現債息倒掛，令大部分股民被嚇到。

市場一向以股市升跌作為對聯儲局的提示，而過往的聯儲局主席大部分實質上都會認真參考市場的意見，作出友善回應。然而鮑威爾上台之後，卻只是忙於利率正常化，希望趁經濟好轉，以較快的時間結束利率偏低的不正常現象。而當股市下跌時，聯儲局照樣加息，除了招來特朗普不斷痛罵之外，也反映出鮑威爾是不理會市場反應的利率決策者。

因此，我們可以說特朗普是有史以來最關心股市的美國總統，而鮑威爾則是最不關心股市變化的聯儲局主席。表面上，特朗普今番看對了，「早就叫你勿加息」，然而，美國經濟的轉差，很大程度是由於特朗普的單邊主義大打貿易戰導致環球經濟不明朗，令美國也難以獨善其身。

美國去年第四季的經濟增長仍有3個巴仙，而聯儲局也曾經更放心地把原定1年加息3次的預計變成加息4次，而這引來市場發火。

事實上，巨企對今年業績的展望普遍有保留，而近期發表的經濟數據，大多差強人意，使人覺得美股已經進入牛市的末期。

儘管聯儲局急轉彎放鴿預期今年不加息，但市場認為聯儲局警覺性仍不足，因此主流資金趨於避險，導致債息倒掛。

中美貿談左右環球經濟

現時市場的利率期貨顯示，較多人認為下一次聯儲局所作出的利率變動是減息挺經濟，而將被特朗普選入聯儲局的摩爾更認為要減息半厘。然而，聯儲局就算放鴿，但仍認為明年還會加息1次，這可以說是市場主流力量與聯儲局的重大分歧。然而，所謂的市場主流是會變動的，而聯儲局諸君不可能即時認輸，因此，他們近期發言，仍然會對經濟發出定心丸。

其實，現時各種對全年經濟增長的預測只是靠估，因為仍不知貿易戰會怎樣發展，中美貿易談判據說最快要到4月底才有結論，而人們也擔心美歐的汽車關稅糾紛會鬧大，就算我維持審慎樂觀，也難以確認必定可達成各方滿意及市場滿意的貿易協定，還得看中美元首的決心以及部長們的努力。

以常理而論，特朗普要部署連任，美國需有較佳的經濟及股價表現，而雖然中國經濟在下行中，習近平亦很有誠意滿足美方不過分的要求以達致雙贏。然而，美朝峰會的失敗，也提醒人們，國與國的關係未必是領導人說了算，還有眾多力量和因素可能帶來變化。

（原文刊於《經濟通》）

（本欄逢周五刊登）